史賽克醫療器材公司，有著接近的百年歷史，是長牛股，特別是其從13年收購骨科機器人MAKO，並在17年結合自己的植入物成功上市後，迎來營收的大幅增長，MAKO骨科機器人的市場佔有率達到50%之高，而且有擴展到其它位置的潛力；

應該說，這類醫療器材類的公司，特別是骨科類的，醫生對於長期使用的產品品牌，還是有一定的依賴性的，所以業績還是比較穩定；

如果在穩定的基礎上，能有一些好的收購，完成二次起飛，就有了類似史賽克這樣的股價走勢。

但其缺點也很明顯，估值一直高企，業績稍微風吹草動，或者收購失誤，就容易引起戴維斯雙殺；

另外就是拿高薪的管理階層，容易冒險去賭，所以導致其股東回報不夠，賺的錢大部分去收購了。

總而言之，史賽克，靠著十年前前瞻性的收購，奠定了其在骨科器械領域的王者地位，但是其目前高達40倍的估值，再加上激進收購的不確定性，確實讓價值投資者，只能遠觀，而不敢靠近。

（一）公司概況：

1.美國Stryker史賽克(SYK)醫療器材公司，由外科醫生Dr. Homer Stryker成立於1941年，79年納斯達克上市，主要業務是做骨科、外科、神經等等醫療器械；以骨科手術機器人MAKO為優勢主打產品。

其2023年營收為200+億，外科、神經等收入佔60-%，骨科收入佔40%；

依地區分：美國為75%，歐中非為10+%、亞太10%；

2.公司自上市以來，一路長牛，近幾年漲幅增大，2010年股價是50元左右，2024年11月股價是370元，市值1400億美元；

3.行業概況

（1）以全球醫療器材收入排名，史賽克大概在第五名，前面分別是：美敦力（營收320億美元）、強生（300億）、西門子（230億）、麥朗（230億） 、史賽克（200億）、飛利浦（200億）、GE醫療（200億）、雅培（170億）；

過去五年中，史賽克的複合年增長率超過15%，而雅培（ABT）的複合年增長率為10%，美敦力（MDT）的複合年增長率不到1%，所以這幾年，其股價漲幅（100%）遠超雅培（30%，2000億市值）和美敦力（-20%，1100億市值）；

（2）器材公司大致分為：診斷、設備、耗材

診斷業務較為突出的企業有：雅培、羅氏、碧迪；

醫療設備較為突出的企業有：GE醫療、西門子醫療、飛利浦，其中GE醫療的設備佔總營收達90%；

外科手術耗材較為突出的企業：美敦力、強生、史賽克、波士頓科學，其中波科心臟板塊佔比較高，達47%。

單獨按骨科器械排名，史賽克排第一，後面是強生骨科、捷邁邦美；

4、公司財報

（1）2023年總營收205億，毛利130億，銷管費用70億，研發15-億，淨利為32-億；營收從2014年的96億成長到23年的205億，近10年複合成長率為8.5%；淨利從2014年的5億漲到2023年的32億，年均複合成長率為22%；

（2）2023年現金流量表中，營業現金流37億，自由現金流32億；回購加分紅為13億，分紅率30%，基本自由現金流分完，以現在1400億的市值來算，股東報酬率為1%；

（3）截止24Q3，其總資產為440億，總負債為240億，股東權益為200億，負債比率50+%；資產中，現金類資產為50-億，存貨50+億，固定資產35億，商譽210億；負債中，有息負債150億（短20+長130）；

5、公司業務

（1）公司以骨科發家（但現在骨科收入佔比為一小部分），13年收購了機械臂公司，並在17年推出該業務後快速放量（股價也一路走高）；其除了骨科的機械臂、耗材，還有從內視鏡設備到腦部手術技術，再到緊急除顫器，史賽克現在已經完全是綜合性器械公司；

（2）其以積極收購擴展為發展主線（公司錢大部分拿去收購），現產品地位穩固，大致算是某種有壟斷地位的消費品（骨科手術機器人），所以估值一直都很高（近一年平均估值都在30倍），管理階層和市場也都相信業績還沒遇到瓶頸；

（3）Stryker在手術室設備領域處於領先地位，同時也是重建骨科植入物領域的領導者，高於同行強生公司。

（4）機械臂Mako手術機器人系統：於2017年推出的，主要用於膝關節、全髖關節、全膝關節手術等；在手術之前，可以基於3D CT的列印系統定制虛擬模型，然後在手術過程中，協助醫師進行膝關節手術；

史賽克的Mako機械臂定價100萬美元，每季創收約10億美元，約1/5。 現在美國大約有 60% 的膝蓋手術、34%的髖關節手術都是用 Mako 完成的。 該機械臂的對手只有一家Zimmer/捷邁邦美，該公司管理不善，長期大幅落後史賽克，各種資料都認為它根本不是威脅。 是2013年花了16.5億收購Mako Surgical而來，當時被看空； 在2017年首次推向市場，因為在膝關節和髖關節手術中的受歡迎而取得了成功，至今也是唯一可以用於這類骨科手術的機械手臂。

2020年9月，Mako在全球裝機量突破1000台（21年底1300台）；2021年5月，全球使用Mako的手術突破50萬例；2023年Mako系統在全球的手術量超過了100萬例。

預計Mako的成長將在2024年後期在史賽克推出肩部和脊椎新應用後進一步放量。

（5）20年，疫情爆發，骨科手術（膝蓋、髖關節、脊椎）是非必要手術，所以病人都做了延後，當年業績下滑3.5%；22年，骨科手術會讓病人持續疼痛，疫情常態化，患者重新陸續就醫，業績恢復，管理階層估計這樣的延遲恢復會持續到24年底。

（6）史賽克喜歡收購，總共進行過70次收購，最大的2筆是： 2013 年以 16.5 億美元收購了 Mako Surgical，2020 年以 54 億美元收購了 Wright Medical；因此它長期高負債。

（7）在2011年，強生骨科透過213億天價，收購另外一家骨科巨頭Synthes（佔市場創傷類50%的份額），彌補了自己在骨科三大細分市場（關節、脊柱、創傷）中的短板，成為當時的骨科巨無霸；

在2013年，史賽克破釜沉舟式的，以17億美元收購了當時最大的骨科手術機器人公司MAKO，當時不被看好，一方面是溢價80%，另外一方面，美國在推平價法案，會影響高階醫療器材的採購；

併購初期，MAKO手術機器人並未為史賽克帶來明顯的成長，但史賽克並沒有放棄，而是持續整合雙方資源；

2015年，史賽克推出第三代MAKO系統，升級版的MAKO系統綁定了史賽克提供的植入物，並在MAKO的平台上進行手術；

2016年，史賽克再次將旗下全膝關節置換術系統與MAKO系統結合，推出了第一代全膝關節置換平台MAKO TKA，並逐步將關節置換術衍生至肩關節、肘關節、踝關節、腕關節和手指關節；

伴隨著與MAKO手術機器人結合的深入，史賽克成功突破了強生的規模壓制，成功化身為過去十年營收增速最快的骨科巨頭，骨科營收由2011年的37億美元飆升至2023年的75億美元；

以後視鏡視角觀測，史賽克藉由MAKO手術機器人成功打破內卷，反超捷邁邦美成為全球第二大骨科公司；而強生骨科則被困於自身設置的規模陷阱中，過去十年毫無成長（引至作者醫曜，網頁連結）

（二）高階主管及股權：

1.股權結構，以基金類機構分散持股為主，先鋒領航9%、貝萊德7%等，另外可能創辦人家族合計持股約10%？

2、董事長、執行長兼總裁Kevin Lobo：

2011年6月加入史賽克擔任骨科總裁，此前曾在強生任職；

2012年就職CEO，13年史賽克收購了關鍵的機械手臂公司，應該是他的功勞。

2021年起任董事長。

其在2023年的薪酬總額為2000萬美元（約合人民幣1.5億），相比2022年的1856萬美元增長了12%，是醫療科技界薪酬最高的高管之一，且薪酬已經連升三年（2020年1,330萬美元，2021年1,640萬美元）。

（三）市場觀點：

1、空方：

（1）2021年4月，擁有「激進買空者」之稱的知名做空機構雲杉點資本管理公司（Spruce Point Capital Management），發表了一份長達195頁的報告，稱史賽克未能向投資者揭露與其營運相關的某些重大事實：批評了公司，自2013年Lobo執行長上任以來，進行的高槓桿率收購，以及一些管理方面的問題；

發布的時期，股價也經歷了低迷之後，重新恢復，在22財年，公司的槓桿率也有所下降；

（2）整體器材產業，市場給的估值都很高（30倍），而史賽克又是高中之高（40倍）；

（3）公司一直對於股東回報不夠，雖然每年都會回購和派息，但更多是將錢用於收購，回報股東的不多，目前的股東收益率在1%左右；

2、多方：

（1）醫療器材產業格局很穩定，很少有顛覆現象發生；而骨科是器械中，最有成長確定性的板塊；所以市場給的估值也高；

（2）這篇連結文章，描述了史賽克PK強生骨科，在骨科賽道的涅槃過程，並指出史賽克依仗的機器人才是未來的發展方向，重塑了整個賽道的競爭格局